Risikojusterte avkastningsmål: Sharpe, Sortino og Calmar

To fond kan ha samme avkastning uten på noen måte å være likeverdige. Hvis det ene kommer dit med moderate svingninger og det andre med fall på 40 % underveis, har det andre krevd langt mer for samme resultat. Risikojusterte avkastningsmål, Sharpe, Sortino, Calmar og Information Ratio, finnes for å sette et tall på nettopp den forskjellen: hvor mye avkastning fikk du per enhet risiko du tok på deg.

Hvorfor avkastning alene ikke er nok

CAGR forteller hvordan det gikk, ikke til hvilken pris. En portefølje som vokser fra 1 million kr til 2 millioner kr på ti år langs en nesten flat kurve, og en annen som når samme sum etter et fall på 50 % underveis, har samme sluttavkastning. Den som opplevde det andre forløpet, løp en langt større risiko for å selge med tap, lenge før gjennomsnittsavkastningen fikk sjansen til å materialisere seg. Risikojusterte avkastningsmål normaliserer avkastningen for risikoen som er tatt, slik at to instrumenter blir sammenlignbare selv når forløpene har sett helt forskjellige ut.

Sharpe: avkastningen over risikofri rente, delt på volatiliteten

Sharpe Ratio tar porteføljens avkastning, trekker fra risikofri rente, typisk en kortsiktig statsobligasjon, og deler resultatet på total annualisert volatilitet. Som formel: (CAGR − Rf) / volatilitet.

En verdi under null er svak, mellom 0 og 1 akseptabel, mellom 1 og 2 god, over 2 utmerket. William Sharpe foreslo den i 1966 og kalte den «reward-to-variability ratio». Den er fortsatt verdens mest brukte risikojusterte ytelsesindikator, blant annet fordi den bare krever avkastning og volatilitet, data som nesten alltid er tilgjengelig.

Svakheten ligger i nevneren. Total volatilitet teller et hopp på 5 % i en god måned nøyaktig likt som et fall på 5 % i en dårlig. For en investor er den første svingningen en gave, ikke en risiko, men Sharpe behandler dem likt.

Sortino: bare svingninger nedover teller

Sortino Ratio oppsto nettopp av den innvendingen. Frank Sortino foreslo på 1980-tallet å erstatte total volatilitet med bare avviket for avkastninger under en valgt terskel, som regel samme risikofrie rente som i Sharpe. Formelen har samme form, (CAGR − Rf) / downside deviation, det er bare nevneren som endrer seg.

Et fond som svinger mye oppover, men lite nedover, vil vise en høyere Sortino enn sin Sharpe, fordi den «gode» volatiliteten slutter å telle imot. Skalaen er den samme, under null svak, over 2 utmerket, men tallet forteller noe annet: hvor mye avkastning du fikk per enhet reell tapsrisiko, ikke generiske svingninger. Det er mer informativt enn Sharpe nettopp for fond med asymmetrisk avkastningsprofil, de som stiger ofte og faller sjelden, men da gjerne brått.

Calmar: avkastningen mot det verste fallet

Sharpe og Sortino ser på hvordan avkastningene sprer seg over tid. Calmar ser på ett enkelt tall, maksimalt drawdown, og svarer på et annet spørsmål: hvor mye avkastning har du skapt for hvert prosentpoeng av det største tapet du har opplevd?

Den beregnes ved å dele CAGR på den absolutte verdien av det maksimale drawdownet. En portefølje med en CAGR på 6 % og et maksimalt fall på 30 % har en Calmar på 0,20; en annen med samme CAGR, men et drawdown begrenset til 15 %, når 0,40, det dobbelte, selv om avkastningen er nøyaktig den samme. Under 0,2 regnes som svakt, mellom 0,2 og 0,5 akseptabelt, mellom 0,5 og 1 godt, over 1 utmerket.

Navnet kommer fra Terry Young, en kalifornisk forvalter som publiserte det i 1991 i magasinet Futures: Calmar er et akronym for CALifornia Managed Accounts Reports, nyhetsbrevet til selskapet hans. Målet er spesielt følsomt for lengden på perioden som analyseres, fordi en lengre horisont statistisk sett har større sannsynlighet for å støte på et stort drawdown: å sammenligne Calmar for to fond gir bare mening hvis det er beregnet over samme periode.

Information Ratio: er meravkastningen systematisk, eller bare flaks?

De tre første målene trenger ikke noe sammenligningsgrunnlag. Information Ratio finnes derimot bare i relasjon til et benchmark: den måler meravkastningen mot benchmarken, delt på tracking error, altså hvor jevnt den meravkastningen har vært over tid, i stedet for konsentrert i noen få heldige måneder.

En IR under 0,25 er svak, mellom 0,25 og 0,5 god, over 0,5 utmerket; å holde den over 0,5 over tid regnes som sjeldent i aktiv forvaltning. Det er det mest relevante målet når spørsmålet ikke er "har dette fondet gjort det bra", men "slår denne forvalteren benchmarken på grunn av dyktighet, eller på grunn av ett heldig veddemål".

Et taleksempel

Ta to fond, begge med en CAGR på 7 % over samme femårsperiode, risikofri rente på 2 %. Fond A svinger nokså jevnt, med en total annualisert volatilitet på 8 %: (7 % − 2 %) / 8 % gir en Sharpe på 0,63. Fond B har samme totale volatilitet, 8 %, men nesten all av den konsentrert i positive måneder, med sjeldne og små negative episoder: nedsiderisikoen er bare 4 %, halvparten. Sharpe forblir identisk, 0,63, fordi nevneren er den samme, men Sortino til Fond B stiger til 1,25, det dobbelte, mens Fond As blir værende nær 0,63. På Sharpe er de to fondene umulige å skille fra hverandre; på Sortino er de ikke det: Fond B fikk samme avkastning med langt mindre reell tapsrisiko, og Sharpe alene ville ikke vist det.

Dette er et konstruert eksempel ment for å isolere forskjellen mellom de to målene, ikke en sammenligning av reelle produkter. Tallene skal illustrere mekanismen, ikke antyde at et fond med lav nedsiderisiko alltid er det beste valget.

Hvilket mål bør du sjekke først

Det finnes ikke noe fast hierarki, det avhenger av hva du evaluerer:

• en generell sammenligning mellom to diversifiserte instrumenter, Sharpe er det vanligste utgangspunktet
• et fond med asymmetrisk avkastningsprofil, mange små oppganger og sjeldne store fall, Sortino forteller mer
• å overleve et stort fall betyr mer enn den daglige spredningen, Calmar er det riktige målet
• du evaluerer et aktivt fond mot benchmarken, Information Ratio viser om meravkastningen er noe som kan gjentas

Ingen av disse målene bør leses alene. En høy Sharpe oppnådd i år som var eksepsjonelt gunstige for markedene, garanterer ikke det samme resultatet de neste ti: de er øyeblikksbilder av en historisk periode, ikke løfter.

I BacktestFolio

Seksjonen Risikojustert avkastning, inne i ETF- og fondsanalysen, beregner Sharpe, Sortino, Calmar, Information Ratio og andre benchmark-relaterte mål for hvert instrument du sammenligner, over samme periode. Hver rad i tabellen viser også avlesningsskalaen, slik at du slipper å huske den utenat. Velger du et benchmark, låses også Information Ratio, Alpha og Capture Ratio opp; uten benchmark er det bare de absolutte målene som er synlige.

Du kan prøve det gratis i seksjonen Analyse ved å laste inn to eller flere instrumenter og stille inn risikofri rente i startparameterne.

Ofte stilte spørsmål

Betyr en negativ Sharpe at fondet har tapt penger?

Nei, det betyr at avkastningen var lavere enn risikofri rente i perioden som ble analysert, selv om fondet forble positivt. Med en risikofri rente på 3 % og et fond som har gitt 2 %, er Sharpe negativ, selv om det ikke var noe tap i det hele tatt.

Hvorfor kan samme fond ha høy Sharpe og lav Calmar?

Fordi de måler forskjellige ting. En høy Sharpe indikerer jevn avkastning med lite daglig spredning; en lav Calmar indikerer at fondet, til tross for dette, har gått gjennom minst ett dypt fall. De motsier ikke hverandre, de ser bare på to ulike sider av risikoen.

Se også

• Ordliste: Sharpe, Sortino, Calmar, Risikofri rente, Information Ratio
• Guide: Slik sammenligner du ETF-er og fond i Analyse, Slik sammenligner du ETF-er og fond

Innholdet på denne siden er utelukkende til undervisningsformål og utgjør ikke finansiell rådgivning, investeringsanbefaling eller avkastningsgaranti. Se den Finansielle ansvarsfraskrivelsen.